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　　报告作者：王世杰撰写日期：2008-05-30

　　武钢在硅钢领域的王者地位难以动摇。未来三年中国电网的巨额投资将以25}以上增速推进(平均每年投资在4000亿元以上)，将给取向硅钢带来不断扩大的市场，使得新进者宝钢不必通过降价开拓市场。同时，武钢的产品结构亦不断向高端演进，预计08年HiB钢产量将达到5万吨(07年为2万吨)，三硅钢投产后再逐步提高到15万吨(取向硅钢总产量将增至40万吨，成为全球最大的取向硅钢生产商)。

　　08-09年武钢的产量平均增速将达到23%。08年底，武钢的粗钢产能将从1200万吨上升到1800万吨。三冷轧、三硅钢、CSP等一批项目的陆续达产将不断推动业绩增长。08年预计的资本支出在150亿元左右，将是07年之后第二个高峰，09年以后将回到百亿以下，从而获得大量自由现金流。

　　二冷轧项目情况明显好转。不同于市场的担忧，我们认为二冷轧项目越往后，投资风险越小因为武钢将从大量的失败经验中学习，而且压力和动力也将愈大。1008二冷轧的毛利率已经从07年的接近于零上升到5}左右。我们预计二冷轧的盈利情况将持续提升，并为三冷轧打下坚实基础。

　　目标价19-20元，维持“买入”评级。国内大型钢铁公司的增长前景优于成熟市场的同类公司，ROE在相当水平，但却没有明显的估值溢价。我们认为基于武钢的增长速度和盈利质量，其合理价格在19-20元左右，对应08PE16-17倍，EV/EBIDTA9.4-9.9倍。

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