高华证券 沈松

　　主要立场：风险回报更均衡

　　在2月中旬上调部分公司及子行业的评级之后，我们目前采取更谨慎的态度。我们将行业推动因素细分为结构性和周期性两大部分。我们认为，在从3月低点平均上涨30%至目前高于周期中部的水平之后，该行业的当前估值可能已经体现了供应紧张的结构性积极因素，但并未反映通胀压力或周期性风险的加剧。

　　最近行业股价的反弹已大部分反映了供应紧张的结构性积极因素

　　在刚刚结束的公司业绩报告期后，市场准确地反映出了各子行业的基本面差异。

　　–我们看到，煤炭、水泥、纯碱和铜的公司股票的表现优于大市，得益于紧张的供应面推动盈利好于预期。

　　–由于冶炼利润率受到挤压，铝和锌的公司股价落后。

　　–由于全球商品供应结构性紧张，再加上中国政府关注到安全问题(如煤炭)和污染/高耗能问题(如水泥/钢铁/纯碱)，对小型企业进行整治，上游供应的““瓶颈”可能是结构性并且持久的。

　　估值进一步上行空间可能受到周期性风险增加的抑制

　　我们认为，需求风险的加剧尚未体现在股价中。由于上游供应“瓶颈”是结构性的，我们认为在与通胀抗衡的过程中，需求增长可能会放缓。我们对前两轮高通胀时期的分析显示，整个价值链的利润率都会遭到挤压，在一段时间过后甚至会波及到上游子行业，如煤炭等。

　　筛选股票的五大题材

　　(1)估值上限及下限支撑位的收紧，对进出点的控制更严格：下限接近周期谷底，上限高于周期中值。

　　(2)较看好上游企业，如煤炭和纯碱。

　　(3)供应紧张是关键–有利于煤炭/纯碱/水泥/钢铁/铜。

　　(4)全国性龙头企业–鞍钢、神华、中国铝业、紫金矿业和海螺水泥。

　　(5)公司自身拥有强劲利好因素–鞍钢和神华。

　　首选股：鞍钢；将中国铝业和江西铜业拿出强力买入名单

　　我们认为，鞍钢(0347.HK,买入)符合以上大多数条件。由于短期内缺乏推动因素(中国铝业)或是由于最近股价表现强劲(江西铜业)，我们将江西铜业(0358.HK)和中国铝业(2600.HK)拿出了强力买入名单，但是我们维持对这两只股票的买入评级。风险包括中国宏观经济显著放缓

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