草言

　　当前投资者最关注的话题可能已经不是美国次级债的影响，也不是宏观调控的紧缩力度，而是目前限售股流通问题。我们认为，限售股的解禁关系到股权分置改革的成功与否，也和目前的牛市基调捆绑在一起。

　　美国次级债的问题，笔者在之前重申过好多次，直接对中国股市的影响可能微乎其微，伴随美国政府对经济刺激措施的推出，以及各个金融机构拨备的大力计提，后续可能还有一些利空的消息出台，欧美股市还有小范围的波动，但是大规模的外盘调整概率已经是微乎其微了。尽管A+H的公司可能还受到部分牵连，但从全球资产配置的角度看，A股和H股的估值显示出了相当的吸引力。

　　上周公布的宏观数据显示，在从紧货币政策指引下，宏观经济势头良好，1月信贷规模超8000亿元，着实令人大吃一惊。不过从结构看，其中有一些偶然的因素，央行的从紧基调并没有改变。首先，从去年下半年开始每月少增的票据融资，今年首月出现正数，另外短期贷款也突然放量；其次，新增的中长期贷款尽管数额庞大，但是从整体占比看，是减少的。

　　最大的风险来自限售股的解禁，今年3月、8月、12月是解禁的高峰，以上周的股价看，2008年解禁的规模在29299亿元，而2009年这个规模将继续增大。相对于整个大盘看，目前的流通A股数占大盘比例为21.6%，而待解禁的A股股数占整体大盘的53.1%。

　　我们认为，推动大盘向上的股权分置改革进入了下半场。股权分置的上半场，投资纷纷追捧股改的公司，从其手中获取免费的股权和权证；在下半场，非流通股股东获得了流通的权利，这也无可厚非。

　　进入2008年后，承诺限售期为24个月的股东所持限售股将开始解冻，同时承诺限售期为12个月的股东又将有占总股本百分之五的股份解冻，股权分置改革导致的解禁占整体解禁的大多数。另外还有IPO的战略配售和网下申购，以及一些定向增发开始步入了解禁期。

　　大小非是否在今年开始抛售套现，取决于其对市场和公司估值的判断。如果判断目前股价依然低估，大股东依然会选择定向增发，把集团优质资产注入到上市公司，换取更多的股权；而如果认为股价高估，大小股东必然会选择公开增发，获取低成本的资金。

　　另外，大小非股东也会在判断股价高估的时候抛售套现手中股权。

　　我们认为，2008年将是胶着的一年，因为投资者包括大小非股东都无法准确判断出牛市的进程，不会断然抛售手中的股权。

　　我们认为，限售股的解禁尽管对市场是一种压力，但是决定市场的依然是业绩和估值，在外盘稳定和宏观经济平稳的情况下，限售股的解禁不会直接造成上市公司业绩和估值的陡然下降。如果说2007年的机会在对资产注入预期的追逐，那么我们认为2008年的机会在于限售股抛压最严重时，股票的估值被扭曲后再修正的机会。

　　（作者为上海某基金公司金融分析师）

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